00 贯通导读：口径、方法选择与阅读地图

学习目标：先把全书用同一套「价值桥、方法选择、术语口径」钉死，再进入各章细节。读完这一章，后面十一讲是同一套语言，而不是十一份互不相通的笔记。

建议：第一遍通读时先读完本节再进第 1 章；第二遍学完第 4–8 章后回来对照，检查自己有没有把口径用混。

0.1 这份知识体系在回答什么

区域性股权市场（四板）的估值业务，不是「套一个 PE 倍数」或「把 DCF 算到分角」，而是连续回答五个问题：

① 估什么？     企业整体 / 股东全部权益 / 股东部分权益（第 1 章）
② 什么意义上的值？ 市场价值 / 投资价值 / 清算价值（第 1、9 章）
③ 用什么方法？   收益 / 市场 / 成本 / VC / 期权（第 4–8 章）
④ 怎么修正？     流动性、控制权、信息风险、场景规则（第 7 章）
⑤ 怎么交付？     咨询参考 vs 法定评估；报告与质控（第 3、10 章）

财务（第 2 章）是原料，法规（第 3 章）是边界，数据（第 11 章）是取价来源。第 9 章把以上全部接回四板场景。

0.2 推荐阅读顺序（两条线，不要跳口径）

主线（必须按序）：00 → 01 → 02 → 03 → 04 → 05 → 06 → 07 → 08 → 09 → 10 → 11

回看线（学完方法后）：用本节 0.3 价值桥、0.4 方法总图，把第 4–9 章的例题再走一遍；思考题参考见附录-思考题参考要点。

各章开篇都有「在体系中的位置」，遇到「股权价值 / EV / 整体价值」字样，一律回到本节 0.3，不要在章内另起一套公式。

0.3 本体系统一的价值桥（全书最重要的一张图）

实务里最常见的错误，不是公式记错，而是 EV、企业整体价值、股权价值、现金 四套词混用。本体系从这里起只用下面这一条桥，第 1、4、5、6、7 章全部对齐。

① 经营性企业价值（运营口径 EV）
     = 对「经营性」未来现金流折现
       或用 EV 类乘数（EV/EBITDA、EV/S）得到的结果
     ※ 预测与乘数都只反映主业，不含超额现金、闲置房产、理财等

② 企业整体价值（投入资本口径）
     = 经营性企业价值
     + 非经营性资产及溢余资产（含超额现金、闲置土地/房产、长期股权投资等）
     − 非经营性负债

③ 股东全部权益价值（100% 股权）
     = 企业整体价值 − 付息债务 − 优先股 / 少数股东权益等其他要求权

     等价写法（与国际教材「Equity = EV − Net Debt」对齐）：
     = 经营性企业价值 + 现金及非经营性资产 − 付息债务 − 其他要求权

④ 股东部分权益价值
     = 股东全部权益价值 × 持股比例
       × (1 − 流动性折扣 DLOM)
       × (1 ± 控制权 / 少数股权调整)

三条使用规则：

FCFF + WACC → 得到的是①，不是③。要出股权价值，必须走完桥，不能「折现完直接当股权」。
FCFE + Ke → 得到的是③（若预测已含资本结构变化）。不要再减一次债务。
PE / PB / PS 是股权乘数，乘完近似得到③；EV/EBITDA、EV/S 是企业乘数，乘完得到①，仍要加非经营、减付息债才到③。

对照准则：评估对象只有三层——企业整体价值、股东全部权益价值、股东部分权益价值（《资产评估执业准则——企业价值》第 9 条）。上面的①是计算中间量，报告结论必须落到②③④之一，并与委托对象一致。

现金怎么处理（第 1 章思考题的标准答案口径）：

你拿到的「整体价值」是哪种	股东全部权益怎么算
经营性 EV（未含现金）	股权 = 该数 + 现金 − 付息债务
已含现金的企业整体价值	股权 = 该数 − 付息债务（现金已在里面，不要再加）

报告里必须写明用的是哪一行。本体系例题若未特别声明，收益法 FCFF 结果按「未含超额现金的经营性 EV」处理。

0.4 方法选择总图（生命周期 × 财务状态 × 场景）

三大方法不是并列选修课，而是同一套决策。先看企业「处在哪、账上像什么、这笔业务要干什么」。

0.4.1 生命周期 × 财务状态（技术选择）

	有稳定正利润、现金流可预测	有收入但微利/亏损	收入很小或尚未验证
初创期	少见；可用简化 DCF 做交叉	市场法（PS）+ VC 方法	VC 方法为主（第 8 章），成本法仅作资产底线
成长期（含专精特新）	收益法（可三阶段）+ 市场法	市场法（PS/EV·S）+ 收益法情景	市场法（融资案例）+ 期权/里程碑
成熟期	收益法 + 市场法（首选组合）	市场法 + 成本法	—
困境 / 清算	—	成本法（可变现）为主	清算价值，不用 DCF

四板大量企业落在「成长期 × 微利亏损」和「成熟期 × 重资产微利」：前者 PS + 成本法兜底，后者就是《成都高科》那类——但法定评估里应是「两种方法分别得出股权价值再综合」，而不是「业务价值 + 资产价值直接相加」（见第 9 章点评）。

0.4.2 场景 × 价值类型 × 报告形态（业务选择）

场景	价值类型	方法倾向	报告形态
挂牌展示、融资谈判参考	市场价值	市场法为主，收益法交叉	智能估值 / 参考定价
股权转让（民营）	市场价值	视财务质量选组合	参考或法定
并购（战略买方）	投资价值（可含协同）	收益法（含协同）+ 可比交易	咨询 + 必要时法定
质押	更接近可变现	成本法权重大、折扣狠	评估 / 银行认可口径
国资进场	市场价值	按核准/备案要求，常用收益+资产基础	法定评估
税务核定	市场价值 / 净资产口径	67 号公告：净资产核定优先	评估作定价证据
员工持股	市场价值	市场法或近期融资价	参考定价
初创挂牌 / 专精特新早期	市场价值（谈判区间）	VC 方法 + 最近融资价	价值速算 / 参考

详细展开：第 9.1 节（八大场景）、第 3.5 节（三种报告形态）、第 7 章（国资/税务/质押红线）。

0.4.3 方法之间如何综合（不是算术平均）

准则第 18 条：适合用不同方法时，应当采用两种以上。第 39 条：结合评估目的、数据质量与数量，定性或定量形成结论——可以加权，但必须先解释差异原因。

四板可用的综合逻辑：

先判断各方法「这次靠不靠谱」（预测能否成立、可比是否真像、资产是否盘实）；
差异大时先查口径（有没有漏现金、重复打折、乘数用错 EV/股权）；
再给权重：依据充分的方法权重大，不是「三种方法各 1/3」。

0.5 术语与口径约定（全书按此用词）

本体系用词	含义	不要混成
经营性 EV	主业经营价值，FCFF 折现或 EV 乘数的直接结果	股权价值、市值
企业整体价值	经营性 EV ± 非经营项目后的投入资本价值	随口说的「公司值多少」
股东全部权益价值	100% 股权公允价值	注册资本、净资产账面值
市值	上市公司股权的市场价格	非上市的评估结论
市场价值	价值类型（自愿买卖、公平交易）	市场法的结论（市场法也可以估投资价值）
最近融资估值	某一轮交易价格，可能含战略溢价	自动等于市场价值
参考估值 / 智能估值	咨询意见，无法定效力	资产评估报告
扣非净利润	可持续利润，作 PE 分母	净利润（含卖资产、补贴）
税前债务成本 Kd	借款利率或 LPR 参考	已经乘过 (1−T) 的税后 Kd

折现率口径（第 4 章铁律，这里先钉死）：

本体系写 WACC = E/V × Ke + D/V × Kd × (1−T)，其中 Kd 一律为税前。
禁止：先把 Kd 乘 (1−T) 变成税后，再在 WACC 里乘一次 (1−T)。

折扣口径（第 5、7 章共用）：

DLOM（流动性）基准区间 20%–40%，中值约 30%；
DLOC（少数股权）10%–30%；
两者有重叠，同一笔估值叠加要论证，合计一般不超过约 50%。

0.6 三条必须贯穿全书的铁律

口径匹配：分子、折现率、得出的价值对象必须同一套（FCFF↔WACC↔EV；FCFE↔Ke↔股权）。乘数同样：股权乘数配股权，EV 乘数配 EV。
原料先清洗：四板报表不能直接进模型。先做第 2 章的排雷与第 4 章要求的经营/非经营拆分（准则第 13、14 条）。
结论是区间 + 依据，不是伪精确：终值、折现率、DLOM 任一微调都会大幅改数。报告要能回答「为什么是这个数」，而不是「计算器显示这个数」。

0.7 与后文的接口（学完各章后用这张表自检）

你应能独立完成	对应章节
说出这笔业务估的是②③④哪一层、哪种价值类型	1、3、9
三张报表里指出：可持续利润、经营现金流、可能的水分	2
判断该不该出法定评估报告	3、7、10
搭一套口径正确的 FCFF–WACC，并加回非经营、减去付息债	4
选对乘数、做 DLOM，且不把 EV 乘数当成股权乘数	5、7
用资产基础法给出底线，并知道它对轻资产会低估	6
给无利润企业讲清楚 pre/post-money 和最近融资价的局限	8
按八大场景选方法组合，并指出《成都高科》哪些可学、哪些不可当准则模板	9
用质控清单把报告过一遍	10

下一阶段（本轮不做）：用以上接口逐项对照「企业估值工作台」的实现缺口。

延伸阅读：先读第 1 章 1.1–1.2，把评估对象和价值类型抠清楚；准则原文第 9、10、13、14、17–18、39 条与本节直接对应。